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确定性溢价下的选择

2021/1/22 15:04:03 作者:中国龙团队
        近期市场关于基金抱团的争论引起了强烈的关注,2020年下半年以来基金抱团的重点板块白酒和新能源分别上涨了94.59%和65.20%。从估值来看,抱团板块处于历史的高位,贵州茅台、隆基股份和宁德时代等创下了历史新高,尽管近期抱团股有所松动,但一直在高位震荡。转债行业也同样如此,AA以上高评级,热门行业中的高波动的优质标的往往抱团效应更强,正股即使下跌,转债始终在高位震荡,估值也一直维持历史的四分之三水平之上。相比较而言,抱团的转债并不如股票一样相对指数超额表现明显,但在高估值的抱团转债中,有潜在反转的行业的转债还是可以贡献不错的表现,而且在18年前经验上的130高价区间抗跌能力明显,例如桐昆、太阳转债等。历史上超过140的转债的大股东会通过赎回来促转股,正常状况下投资者选择不转股直接卖出导致出现负溢价。当下资金抱团使得转债维持低位高估值,公司质地较好的大股东往往选择长期持有转债,促转股的动力减弱而不执行赎回条款,从而进一步导致高价转债也依然高估值。
        资金之所以抱团一个原因是在不确定环境下更加追求确定性。疫情之前中美贸易战给宏观环境带来太多不确定性,而疫情之下经济突然停滞,传统行业遭受沉重打击。回顾基金的抱团行业,这些行业的利润都高速增长,一开始的抱团在科技和新能源,均来自于政策扶持下相关产业链的高景气度,而当下国内经济复苏,上游涨价,中游景气度高,下游需求强烈,同时海外经济也开始逐步复苏,全球顺周期因素共振,在过剩的资金下周期性品种也成为资金抱团的目标。显然,行业政策明朗、具备广阔成长空间的赛道,龙头且具备长期竞争优势的公司更受关注,资金也更加愿意给这部分确定性溢价,一致的预期的形成导致资金抱团。
        另一个原因是市场ETF发行的爆发,2020年市场278支股票ETF规模已经超过7500亿元,其中17支规模超过百亿。2020年市场上表现好且热销的ETF都在白酒、新能源、消费、军工等主题行业上,19年以来的A股所呈现的结构性行情,投资者理念的变迁,投资者对市场热点主题概念的追捧导致了基金公司大量发行类似行业的ETF,反过来又进一步推高了这些抱团行业的估值和资金的聚集程度。
        当下市场的抱团是否瓦解,关键就在于市场的流动性,央行必然会在某一时刻收缩流动性,因为疫情的因素央行大量释放资金,海外发达经济体因为疫情管控差严重影响经济所以放水力度更大,相比起来中国央行已经是全球最有节操的央行。但我国央行未必像以往一刀切,而是精细操作逐步收缩流动性。此外就是业绩的持续性,一个抱团板块的形成一定来自于能够持续较长的业绩支撑,而抱团的终结也源自于业绩,自身业绩大幅下滑或者其余业绩预期更好的行业出现才会导致抱团的瓦解。
        市场对确定性的追求或许还会延续,资金抱团并不是问题,抱团只是过度预期一致的结果,但估值过高才是问题,过高的估值会导致长期回报率的下降。人都会恐高,资金总会转向相对便宜的标的,正如现在有些卖方所提倡的南下港股寻找便宜的确定性高的公司。港股中也有好公司,美团、李宁、农夫山泉等已然不便宜,便宜的传统行业金融地产好公司却没人要。当然市场未必一定会转向传统行业,风格偏好的调整未必会立即发生,低估值的行业甚至可能维持低估值,但不能忘记的是最重要始终是公司的价值。一个公司能够保持良好的增长,行业间和行业内的竞争格局清晰,即使是在低增长的传统行业也能够逐步提升市占率,哪怕现在这样的公司看起来不够性感,政策没有明显支持,耐心持有这样的公司我相信在未来依然会有不错的回报。


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