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药企不断并购的延伸思考

2016-11-23 17:33:51 作者:中国龙团队
    行业的发展伴随着行业技术进步和行业集中度提升,技术进步推动公司内生性增长,集中度提升直接提升公司盈利水平。全球制药行业目前都面临着两个主要问题:一方面,需求端的购买者议价能力上升(处方药福利管理机构(PBM)、健康维护组织(HMO)、药物使用评估机构(DUR)、以及针对医疗保险的诊断相关组群(DRG)等的出现限制药品价格上涨);另一方面,供给端出现替代品危机、产品线储备不足(原研药时间成本和资金成本高企,成功率较低;仿制药上市周期提速,专利独占期利润水平缩水;内生性增长乏力)。直接导致制药企业利润率不断下降,难以依靠自身发展长时间维持较好的现金流和盈利水平。在这种行业背景下,为了扩充产品线、节约研发成本、提高利润率,全球大型药企掀起并购大潮;其中辉瑞制药通过完成超过2400亿美元并购以完善自身产品覆盖领域、成为目前为止全球营收最高的药企(2016年H1营收261.52亿美元),对于当下的国内医药企业的并购投资具有典范指导作用。

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    借鉴巨头辉瑞并购的经验来研判并购重组所带来的经济价值创造通常包括两个方面的考察,一是权益收益,二是财务效益;即短期内股东是否得到了超额的权益收益率,以及长远看企业是否改善了财务业绩。
1、并购不一定创造股东价值;并购是否对收购方股东产生正向价值需看标的增长潜力、双方整合协同效应、并购的支付兑价等因素的综合影响;
2、并购后财务价值创造需要资产整合;新品种的加入以及并购后的资产整合对于当年财务指标的增长具有立竿见影的效果,尤其并表效应下销售收入和净利润的提升,但是并购的边际效应正在递减(从辉瑞公司整体而言,资产负债率从5%上升到30%;ROE除了收购华纳-兰伯特得到提升,其他的都是持续下降。单看立普妥而言,从2000年收购至今该品种全球共实现约1308亿美元销售额,折现到2000年只有845亿美元低于900亿美元收购价)。
    参考辉瑞的历史经验,当下国内制药企业从小到大、产品线从单一到多元化的发展过程中,药企可以通过并购获得现成品种以攫取当期财务收益,获得潜在品种以期待整合收益,在公司体量尚小时是一种利用资本力量更快做大的路径。但是,一方面,从表观的财务数据而言,国内市场交易对价受二级市场的影响价格较高,并购后的ROE提升作用不明显;另一方面,从深层次的交易双方协同作用而言,国内公司目前积极寻求海外标的,在并购双方的管理经验、研发理念和销售策略上都需要长期的磨合,难以实现立竿见影的效果。


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